Dejan Šoškić za Forbes Srbija: Zašto je odluka ECB-a o smanjenju kamatnih stopa višestruko rizična

Svako smanjivanje kamatnih stopa od strane centralne banke može imati nekoliko efekata na buduću inflaciju.

Glavni efekat, takozvani, kamatni kanal, trebalo bi da smanjivanjem kamatnih stopa učini da su krediti jeftiniji, a da se štednja „manje isplati“, te odatle može proisteći rast agregatne tražnje i privredne aktivnosti, ali i potencijalni pritisak na održavanje ili podizanje cena (što, istini za volju, dodatno zavisi i od niza drugih faktora, kao što su stepen iskorišćenosti kapaciteta u privredi, platno-bilansna pozicija zemlje, velocitet novca u opticaju, inflaciona očekivanja i drugi psilološki faktori).

Drugi uticaj promene kamatnih stopa može biti indirektan to jest, preko uticaja na devizni kurs i otuda indirektno na privredna kretanja i inflaciona prelivanja sa inostranih tržišta u nacionalnu ekonomiju.

Treći, ponekad vrlo bitan, uticaj promene kamatnih stopa je na psihološka očekivanja, pre svega na inflaciona očekivanja i na očekivanja o kretanju deviznog kursa. Otuda se odluka o smanjivanju kamatnih stopa od strane ECB može posmatrati iz različitih uglova.

Argumenti protiv smanjivanja kamatnih stopa od strane ECB su relativno jasni.

Prvo: poslednja zabeležena inflacija u evrozoni je nešto viša od prethodnog zabeleženog nivoa inflacije, drugim rečima inflacija je vrlo blago, ali ipak, porasla u odnosu na prethodni mesec.

Drugo, bazna inflacija u evrozoni je i dalje relativno visoka i otkriva i dalje prisustvo fundamentalnih tržišnih okolnosti koje utiču na inflaciju, uključujući i inflaciona očekivanja.

Treće, sama ECB je revidirala naviše svoju projekciju o kretanju inflacije do kraja godine. Konačno, FED najavljuje da neće smanjiti kamatne stope, što u uslovima smanjivanja kamatnih stopa ECB može oslabiti evro i povećati takozvanu uvoznu inflaciju u evrozonu.

Očigledno je, međutim, da je vrlo niska stopa privrednog rasta u evrozoni odigrala presudnu ulogu kako po pitanju očekivanja o odluci ECB-a, tako i po pitanju same odluke ECB-a.

Divergencija u odnosu na odluke FED-a, iako rizična po stabilnost deviznog kursa evra u odnosu na dolar, nije neobična, s obzirom da je došlo do uočljive divergencije u ekonomskim performansama EU i SAD. Realni rast BDP-a u evrozoni u prvom kvartalu 2024. je bio samo +0,3% na godišnjem nivou, što je rast u odnosu na poslednji kvartal 2023. kada je bio negativan to jest -0,1% na godišnjem nivou. To je bitno različito u odnosu na SAD gde je u prvom kvartalu 2024. BDP bio +1,3%, a u poslednjem kvartalu 2023. čak +3,4% na godišnjem nivou.

Odluka ECB-a o kamatnim stopama je, dakle, očekivana, verovatno priželjkivana od strane političkih struktura koje žele da ožive ekonomiju evrozone, kratkoročno verovatno i „konforna“ za ECB koja takvom odlukom izbegava „pritiske“ onih koji misle da bi smanjivanjem kamatnih stopa došlo do željenog privrednog rasta u evrozoni. Očigledno je da je ECB izabrala da pokuša sporiji put povratka inflacije ka željenom cilju, očekivano do kraja 2025, ali da taj put bude uz nešto jaču ekonomsku aktivnost u evrozoni i sa manje pritisaka na Evropsku centralnu banku.

Ipak, ovakva odluka ima nekoliko rizika.

Smanjivanje kamatnih stopa u uslovima jačanja inflacije i relativno stabilno visoke bazne inflacije, može da ojača inflaciona očekivanja, odnosno da pošalje nepoželjan signal da će ECB svesno tolerisati višu inflaciju od ciljane, te da je ugrađivanje viših očekivanih stopa inflacije, prvo, u cene i, drugo, u nominalne kamatne stope, adekvatan „modus operandi“ za tržišne učesnike u narednom periodu.

Prvo će otežati borbu sa inflacijom, a drugo će otežati željeni rast BDP-a. Uz to, smanjivanje kamatnih stopa ECB bez smanjivanja kamatnih stopa FED-a i moguće slabljenje evra može povećati takozvanu uvoznu inflaciju ne samo za robu koja se uvozi iz SAD-a već i za sve robe kojima se međunarodno trguje u dolarima, a koje se uvoze u evrozonu.

Treći, možda i najveći, je reputacioni rizik za ECB. Ako se ispostavi da inflacija ne ide ka cilju na način kako to očekuje ECB i da kasnije dođe do ponovnog podizanja kamatnih stopa od strane ECB-a, to svakako ne bi bilo dobro s aspekta kredibiliteta, ali i efikasnog budućeg upravljanja inflacionim očekivanjima u evrozoni na osnovu projekcija ECB-a.

Da li će ovo smanjivanje kamatnih stopa izvesno imati pozitivne efekte na privredni razvoj u evrozoni?

Odgovor na ovo pitanje zahteva dublje razumevanje problema usporavanje ekonomske aktivnosti u evrozoni. Ako je uzrok nižih stopa privrednog rasta u evrozoni dominantno pod uticajem niže agregatne tražnje, onda bi smanjivanje kamatnih stopa od strane ECB verovatnije imalo pozitivan uticaj na buduće kretanje BDP-a.

Ako je, međutim, usporavanje ekonomske aktivnosti u evrozoni uzrokovano rastom troškova energije, padom konkurentnosti i deindustrijalizacijom, to jest problemima na strani ponude, onda su i pozitivni efekti smanjivanja kamatne stope ECB na oporavak ekonomske aktivnosti u evrozoni manje izvesni.

Autor je profesor Ekonomskog fakulteta u Beogradu i bivši guverner NBS